宝慈资产投资月报 2018年8月——严监管政策对企业盈利产生影响-宝慈资产 确定性收益.后社保时代 
宝慈资产投资月报 2018年8月——严监管政策对企业盈利产生影响
作者:宝慈资产      日期:2018-09-06
       一、经济分析
       从经济先行指标来看,PMI指数7月为51.2,自2018年5月以来连续2个月下降,自2016年8月以来始终在荣枯线50以上。财新PMI指数7月为50.8,自5月以来连续2个月下降。
       铁路货运量6月累计同比7.7%,自4月以来连续2个月环比上升。发电量2018年7月累计同比7.8%,自5月以来连续2个月环比下降,增长主要来自第三产业。主要经济先行指标自5月以来均出现连续2个月的环比下降,说明受到前期“紧信用”以及严控房地产投资的影响,经济增长动力趋缓。
       6月工业企业收入和利润累计增速分别是9.9%和17.2%,自4月以来收入增速持续下降,利润增速则持续上升,一方面反映了经济增速下降的趋势,另一方面也是去产能持续进行带来供给格局的改善和企业利润的好转。
       7月新增信贷1.29亿元,信贷余额130.6万亿元,同比增速13.2%;M2增速8.5%,相比6月有所上升;7月社会融资规模为1.04万亿元,同比下降13%,资管新规仍在持续压缩表外融资规模,去杠杆继续进行,银行表外业务转表内将持续,信贷的增长更多来自银行转表,而不是实际需求的增长,预计今年金融市场整体流行性环境将好于去年,但是相比2015年仍是紧的。受到“紧信用”的影响,以及总体社会融资规模增速的压缩,实体经济可能在下半年出现超预期增速下降。
      物价指数方面,7月CPI增速为2.1%,剔除食品和能源的核心CPI,增速为1.9%;6月PPI增速为4.6%,相比上月增速出现下降。说明社会整体需求仍低迷,整体物价水平缺乏持续上涨的动力。与此同时,受到环保去产能影响,大宗商品供给继续压缩,带来对PPI的支撑,这有利于上游企业利润的持续恢复,特别是大型国有企业利润的增长。
      经济驱动的三驾马车增速同时下滑。2018年7月消费累计同比增速9.3%,连续4个月环比下降。固定资产投资增速为5.5%,自2017年3月以来环比持续下滑;房地产投资增速10.2%,相比上月增速有所上升,并好于去年同期。2018年7月进出口总额累计增速为16.4%,相比上月增速有所上升,说明中美贸易战对进出口的影响仍需观察。
       2018年上半年GDP增速6.8%,其中第三产业占比达到60.9%,自2015年首次超过50%以后加速上升,说明中国消费驱动型经济已经进一步加强。
       上半年经济数据出现涨跌互现的状况,先行指标中PMI和发电量数据表现连续2个月环比下降,经济三大驱动力都出现增速下降态势。社融规模仍在压缩,与此同时,贸易争端对进出口开始产生影响,控房价和去杠杆政策仍在持续,预计2018年下半年经济可能出现挑战,并对企业盈利产生影响。
       二、市场分析
       估值方面,如果考虑到无风险收益率(10年期国债收益率)自2014年7月上证指数2050点,起4年时间里下降了14.9%,以每年GDP增速6.5%计算,不变估值下,上证指数的合理点位2955点,即目前上证指数的估值相比2014年7月2050点时下降了30.6%,相当于现在上证指数的估值已经达到了1852点时的水平。
       企业盈利方面,工业企业利润增速在2015年下降为-2.3%,随着过剩产能的逐步出清,利润增速连续两年回升,2017年达到21.6%,2018年是十九大之后的第一年,政策主基调为去杠杆和紧信用,预计2018年全年企业利润增速会放缓,截止6月工业企业利润累计增速为17.2%。
       5月特朗普政府对中国500亿美元商品加征25%的关税,发动贸易战,到6月去杠杆和紧信用政策已经对宏观经济产生影响,社融总量同比出现负增长。6月底调控政策开始转向,但是房地产价格仍坚挺导致政策调整力度受到压制,与此同时,特朗普政府贸易战仍持续加码,这都加重了市场的担忧情绪。[目前的国际风险因素,除了中美贸易战,目前土耳其货币危机对新兴市场影响,风险溢价提升]
       前6个月,医药行业收入累计增速13.5%,利润增速14.4%,相比1季度流感行情导致的行业较高增速出现回落,行业增速仍保持持续稳定增长,这使得市场资金向医药股涌入,宝慈国企改革系列和医药系列组合主要持有优质医药龙头股票,到5月底达到收益率的高点,在今年5月开始A股市场持续下跌的过程中,超越市场指数,截止5月25日宝慈所有组合平均收益7.8%,超越同期上证综指12.8%。6月随着市场有所回调,7月中旬随着中报业绩的逐步披露,医药行业股票又恢复上涨。
       7月17日,国务院派调查组进驻长生生物公司,调查引起社会广泛关注的长生疫苗事件,[在此之前的背景情况是,整个市场在经济转型、中美贸易战等担忧中表现都不好,医药还不错,在突发事件情况下收到影响]并对公司主要管理层进行刑事拘留,7月27日国务院公布调查结果,8月16日中国中央政治局对市场监管局、长春市等多名相关负责官员进行问责处理。
       受到此次事件影响,医药股持续快速下跌,截止8月20日,申万医药指数年内下跌13.5%,因为同期A股主要指数持续下跌,医药指数年内收益率仍是所有行业中排名第4名的行业。一方面,在弱市中,医药公司整体业绩稳定,波动小,受到投资者的青睐。另一方面,由于医药行业关系民生,受到公众关注,一旦发生特别事件,即使只是个别公司的行为,仍会影响投资者情绪,对股价表现带来短期剧烈影响。
       考虑到11月美国中期选举之前中美贸易战仍是最大的不确定性,目前市场情绪极为谨慎,调控政策虽已陆续出台,但是在实体经济上体现需要至少1个季度左右,在此期间,市场可能以宽幅波动为主,特别是在目前交易不活跃的情况下,贸易战可能升级等超预期事件都会导致市场和个股大幅下跌。
       基于谨慎性考虑,我们对所有国企改革系列和医药系列组合进行的减仓操作,目前组合仓位在10%以下,对分红系列组合进行股指期货对冲操作,以防止股市可能的向下波动。
       未来,我们将密切关注经济数据,特别是房地产投资和社会融资数据,以判断调控政策转向的效果。
       虽然医保收入增速在6月出现下滑,为-3.6%,医保支出仍保持13.8%的增长,医保收入增速下滑可能是政策调整的结果,从医保基金的实际运行来看,统筹账户的可支付月数已经从2014年最低的10.5个月,上升到2017年的12.3个月,明显高于保障基金安全运转的6-9个月。未来医保支出仍有条件保持10-15%的增长,这给医药行业收入和利润的持续稳定增长提供了有力的支撑,待市场情绪回暖后,优质医药公司仍是投资的重要标的。
       需要关注的是,此次市场监管局等医药监管部门主要负责人出现调整,特别是市场监管局副局长毕井泉的引咎辞职可能对未来医药政策发生一定影响,毕井泉自2015年开始推动中国创新药审批加速,促使创新药上市和放量提速,若创新药鼓励政策受到影响,创新药企业的估值体系将发生变化。
       我们也将密切关注未来中国医药政策的可能变化,特别是8月底医保局将公布一致性评价品种的带量采购招标,这是国产仿制药对原研药进口替代的众多政策之一,对于未来通过一致性评价品种企业的产生巨大影响,也将对未来3年乃至更长时间中国药品竞争格局产生根本影响。那些可以分享一致性评价带来10年10倍的增长空间的企业,将能实现价值的持续长期增长,也是可以为我们带来持续投资收益的公司。
       预计未来3个月左右,经济政策调整的效果将逐步显现,届时长生疫苗事件对投资者情绪的影响也将逐步消除,10月开始股市一般都会迎来估值切换行情,特别是11月美国中期选举结束,中美贸易战的不确定性也将逐步消失,此时将是较好的再次投资医药等消费类公司和低估值高分红公司的时机。
       中国正处于消费型经济初级阶段,经济低速增长、调控政策反复、市场情绪波动都给股票投资带来极大的不确定性,我们需要在这种不确定性中发现确定的价值增长,有效控制组合波动,获得合理收益,这是极富挑战的目标。
       市场是瞬息万变的,我们只有通过不懈的努力,不断改正错误,才能最终实现这一目标,这也是宝慈资产全体人员的使命和奋斗目标。
       三、行业分析
       由于医保局是医疗费支付的主要主体,医保政策对医疗行业的发展有着重要影响。自2015年2月,原市场监管局副局长毕井泉任食药监局副局长以来,大力推进创新药的审批和上市,推动市场急需的、具有显著疗效的创新药加快上市。过去创新药审批平均需要58个月,之后有机会进入医保招标目录,全国医保目录一般5年更新一次,各省医保招标2年开展一次,此后才能进入医药谈判采购环节。创新药审批改革之后,调整为最快8个月审批,创新药可以实现12个月内通过审批和国家谈判进入医保采购。
       这一政策调整促使创新药价值快速体现,以单品种2期临床或上市即可进行pipeline估值,从而使创新药企业的股票估值体系发生根本变化,部分优异的研发创新公司可以享受美国股市的pipeline估值。这就极大的提升了优质创新药企业的估值,这些企业大多是行业龙头,例如A股市场的恒瑞医药和H股市场的中国生物制药。
       但是,由于长生疫苗事件影响,8月中旬,市场监管局等医药监管部门主要负责人出现调整,特别是市场监管局副局长毕井泉的引咎辞职可能对未来医药政策发生一定影响,毕井泉自2015年开始推动中国创新药审批加速,促使创新药上市和放量提速,若创新药审批鼓励政策受到影响,创新药企业的估值体系将发生变化,不再适用pipeline估值,而需要重回PE估值体系,这将使创新药龙头企业的估值实现时间延后,若重回老路,则需要等待创新药实际销售放量时才能给予相应的估值。
       我们也将密切关注未来中国医药政策的可能变化,特别是8月底医保局将公布一致性评价品种的带量采购招标,这是国产仿制药对原研药进口替代的众多政策之一,对于未来通过一致性评价品种企业的产生巨大影响,也将对未来3年乃至更长时间中国药品竞争格局产生根本影响。那些可以分享一致性评价带来10年10倍的增长空间的企业,将能实现价值的持续长期增长,也是可以为我们带来持续投资收益的公司。
       前6个月,医药行业收入累计增速13.5%,利润增速14.4%, 虽然医保收入增速在6月出现下滑,为-3.6%,医保支出仍保持13.8%的增长,医保收入增速下滑可能是政策调整的结果,从医保基金的实际运行来看,统筹账户的可支付月数已经从2014年最低的10.5个月,上升到2017年的12.3个月,明显高于保障基金安全运转的6-9个月。未来医保支出仍有条件保持10-15%的增长,这给医药行业收入和利润的持续稳定增长提供了有力的支撑,待市场情绪回暖后,优质医药公司仍是投资的重要标的。

评论:

提交

评论列表:

 

你还未登录!

登录注册